谷歌：10年底部的估值，上车吗？

作者 | Allen Greathouse

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

假如你十年前投资了Alphabet(谷歌母公司)，你会看到你的本钱在这十年里以22%的复利增长——股票从每股280美元涨到2000多美元（谷歌-C，后文同），这将跑赢绝大大多基金司理。（注：这还包含迩来的回调，股价从汗青高点下跌了近30%。）

关于这一轮深度回调，可以直观看到谷歌的NTM PE已跌到18.4x，处于10年底部。眼前的缘故此前我们有不少文章以前分析过，一方面是大局情况的影响，通胀太高减弱了企业倾销付出的志愿；美联储紧缩政策给活动性和估值带来宏大压力。固然，苹果的隐私新政也几多带来一定影响，只是远不如Meta和Snap分明。

另一方面的缘故更为紧张——Web2处于产物生命周期末了，增长的天花板已至。从近半年市场走势来看，风险偏好分明产生转向，这一趋向约莫率会一连下去。

不外已跌成传统板块估值的谷歌，对否存在错杀？底下掀开分析。

01 王牌：Youtube

不少人对谷歌的印象创建在搜刮引擎以及安卓体系，好比google搜刮引擎在美国有87%的市占率，Chrome欣赏器有69%的市占率，舆图有72%的市占率，安卓利用体系有71%的市占率...

但实践上Youtube的提高也十分亮眼。Youtube最初是一个与伙伴分享视频的小型在线网站，如今以前发展为范围巨大的平台，将讯息、教导和文娱等等范畴都融入此中，致使于要挟到有线电视、视频点播，以及流媒体办事，如奈飞。

从数据上去看，依据Datanyze，YouTube的市场份额约为76%，排名第二的为Vimeo，占19%支配的市场份额。但是二者商业是完全不同的。Vimeo的目标客户为企业，相似于提供一套SaaS产物并收取常常性用度。而YouTube主要为C端提供办事，并以倾销赢利。

谷歌迩来的财报体现，YouTube倾销收入在迩来一个季度从60亿美元增长到近70亿美元，比客岁同期增长了14%。YouTube在21年取得收入289亿美元，假如这个增速安定，那么本年约莫带来约330亿美元的收入。

在业绩公布后不久举行的财报电话聚会会议上，办理层分享了更多关于YouTube的信息：

- YouTube如今每月有凌驾20亿的登任命户；

- 其短片视频办事YouTube Shorts日均欣赏量为300亿次；

- 与客岁比拟，YouTube短片的收视率增长了4倍；

- 天天有7亿小时的YouTube在客堂(电视)被观看。

不得不说，此前市场以为Youtube的竞对是Vimeo是有偏差的。实践上，Youtube和Meta一样，面临最大的要挟是Tiktok。办理层固然重申了很多短视频的提高数据，但这仿佛没有取消市场的疑虑。

底下我们就奈飞和Youtube作个比力。

回到之前的盘算，22年YouTube估计会有330亿美元倾销收入。依据分析师的预期，奈飞本年的总收入估计为324.4亿美元，比上年增长约9%。这也就是说，YouTube约莫会在年底前营收初次凌驾奈飞。

比营收范围更紧张的，是YouTube的商业形式变现听从约莫更高——奈飞必需不休投资新内容，以坚持其客户订阅，一些节目如《Stranger Things》每集破费3000万美元；而YouTube没有这个成绩，YouTube只是从视频产生的倾销收入中提成。如此做可以让YouTube将内容本钱外包给其平台上的创作者。

上图可以直观看到，奈飞的利润率水平比谷歌低一个品级。依据Yahoo Finance的数据，网飞的税前利润率约为20%。由于谷歌不但独披露Youtube利润，因此这里我们只能用全体33%的税前利润做一个预算和类比。

为了便于比力，到场另一个数据——传统的有线电视内容提供商Paramount，税前利润率约为16%。

另一个对YouTube有利的要素是它基于使用的收入形式——观众看到的内容越多，意味着倾销也越多，即Youtube收入更多。也就是说，更丰厚多元的内容，可以提升用户的黏性，增长更多变现的空间。

02 财务：精良的股东本钱办理者

可以直观看到，已往十年谷歌的收入呈安稳快速增长趋向，撤除20Q1疫情影响外，每个季度收入都在增长。相对而言，EPS的增长展现一定动摇，近两年显现大幅增长，与营收曲线同步。

已往3年，Alphabet的均匀ROIC约为19%，其办理层不休是股东本钱的精良办理者。随着持续投资YouTube和云办事，可以公道估计ROIC会安定在15%支配。如前文所述，十年前投资了谷歌,会取得22%的复利增长。

当谷歌内生动力没有新增长点，又找不到切合的并购目标时，办理层举行股票回购。如上图，回购在已往几年中明显增长（债券水平也相应较大幅增长），固然这也和活动性宽裕的大情况亲密干系。

展望将来，可以公道预期谷歌仍会举行股票回购，但鉴于紧缩的大情况和债券收益率飙升，回购速率约莫会放缓。

03 估值与风险

谷歌23年预期PE为16.3x，介于Meta的12x和微软的23x之间。这个定价相对来说公道，思索到Meta的产物老化严峻，而微软的护城河更为安定。假如取几家的均匀PE 18.3x，谷歌的估值上增空间约12%。

这里做了一个简便的DCF模子，假定将来7年营收增长为13%，取9%的折现率对应股价为2880，干系于现在已有不错的空间。假如取10%作为折现率，那么对应股价为2423。

最初，看看谷歌的风险。

- 交换平台:主要思索Tiktok带来的竞争。别的Twitch在视频游戏直播范畴占据主导位置，Patreon和OnlyFans约莫会进一步扰乱YouTube的业务，这两个平台都允许观众置办“独家内容”的订阅，且比YouTube从创作者那边收取的用度低得多。比如，OnlyFans的分红比例约为20%，而YouTube的分红比例约为倾销收入的45%。

- Web3带来的打击: DAO、Defi、Gamefi、NFT..

- 倾销付出放缓，并带来恶性循环:随着阑珊约莫性提高，企业以前开头减少倾销付出。假如这种放缓持续下去，约莫会形成Youtube平台上的创作者变小（没有收入意味着没有动力），内容质量下降，并进一步减弱平台竞争力。

固然，只管这些风险客观存在，我关于谷歌的增长仍抱有决计，且现在的估值已具有吸引力。