国产液压龙头，恒立液压：产物丰厚，可能再次乘势腾飞的五大逻辑

（报告出品方/分析师：华安证券 张帆 徒月婷）

1 国产液压件龙头企业，产物线持续拓展

1.1 从气动元件提供商到液压件龙头，步步为营，助推业务快速提高

专注液压行业30余年，内生外表铸就高发展。恒立液压建立于1990年，是国内专业消费液压元件及液压体系的高发展性龙头公司。

公司按战略提高可以区分为四个阶段：

1）初创期（1990-1999年）：建立之初公司主要消费气动元件产物，后涉足液压油缸范畴，并于1999年告捷开发发掘机自用油缸。

2）业务提高期（1999-2010年）：公司发力油缸，顺遂把握工程机器第一轮周期拓展发掘机油缸业务，2010年公司成为卡特彼勒及格需求商，自此正式进入举世高端品牌工程机器的配套需求体系。

3）着力扩张期（2010-2016年）：2011年公司顺遂上交所上市，今后公司加大研发投入，拓展高端液压泵阀等业务，同时，为拓展国表里市场，公司多次举行投建工场、投资子公司及并购活动。

4）快速发展期（2016年至今）：公司一方面顺遂把握工程机器第二轮抬升周期成为国内液压件龙头企业，另一方面持续加大产能投建、业务拓展及举世化历程，加强本身阿尔法属性以熨平行业的周期性特性，成为周期性行业中的高发展性企业。

1.2 多元化布局加强公司提高韧性，深度绑定卑劣优质客户

产物体系完满，涵盖各种中心液压部件。2005年，江苏恒立高压油缸仅限公司建立，自此，公司开头范围化消费发掘机和非标油缸。

提高至今，公司产物体系不休丰厚，已从液压油缸制造商提高成为涵盖液压油缸、液压油泵、液压阀、马达、液压体系集成、高精密铁铸件及其他业务的大型综合性企业。

从营收占比来看，2011-2021年，液压油缸（挖机油缸+非标油缸）仍为公司第一大主业务务，但得益于产物线的拓展，营收占比从2011年的99.12%下降至2021年55.72%，此中非标油缸在工程机器下行周期提高敏捷，从2011年的20.86%上升至2015年47.40%。

液压泵阀方面，比年来提高敏捷，成为公司第二大主业务务，营收从2014年0.04亿元提升至2021年32.36亿元，CAGR高达162%，占比从0.35%增长至34.76%。油缸配件及马达等其他业务方面，总体呈上升趋向。向将来看，液压泵阀、马达等高端液压件业务空间宽广，营收可能进一步提升。

产物卑劣掩盖6大范畴，触及16个细分行业。

液压件是装备制造业的中心零部件，具有分量轻、输着力气大、使用便利、运转安稳、便于控制等优点，广泛使用于工程机器、航天航空、石油、矿山等各大范畴。

公司产物卑劣使用广泛，掩盖行走机器、农业机器、产业工程、大海工程、动力科技及隧道工程6大范畴，细分至修建、物流、劳绩、冶金、海工、口岸、新动力等16个行业。

绑定安定优质客户资源，成果国产物牌龙头位置。

在发掘机方面，公司主要客户包含卡特彼勒、三一、徐工、柳工等出名挖机整机厂商；在隧道掘进方面，主要客户有中铁工程、铁建重工、小松、日立造船等出名盾构机品牌；在特种车辆方面，公司的客户掩盖马尼托瓦克、特雷克斯等；在海工装备方面，客户包含TTS、麦基嘉、百姓油井、中海油等；在产业液压方面，公司客户包含海天国际、伊之密、安德里茨等；在新动力方面，公司积极拓展，客户已包含歌美飒、维斯塔斯等龙头公司。

1.3 股权布局高度会合，办理层履历丰厚

股权布局安定，高度会合。停止现在，公司董事长汪立平教师及家属一律举动人（钱佩新及汪奇）经过恒屹智能、申诺科技及恒屹投资公司算计持有公司67.29%股份，拥有相对控制权，为公司的实践控制人。此中恒屹投资为公司中心高管持股平台，总司理邱永宁持股5.46%，副总司理徐进持股3.28%。

办理层产业履历丰厚，具有较强的履职综合才能。

从公司高管的履向来看，多位高管具有丰厚的从业履历。

公司董事长汪立平教师为公司创始人，自公司建立以来，不休带领团队努力于产物研发，不仅占领了诸多武艺困难，在液压武艺上取得打破性历程，还牢牢把握住了我国工程机器行业的高速提高期，不休开疆扩土，成为国内液压件的龙头企业。

总司理邱永宁教师历任正茂团体消费部司理、提高部项目履历、消费部部长等职位，产业背景丰厚。副总司理徐进、胡国享及王斌教师均曾任职于公司部分向导，与公司一同发展至今。我们以为，公司办理层职员安定，且均具有丰厚的从业履历，属于精良的办理团队。

1.4 业绩受卑劣周期景心胸影响，清醒期红利水平持续抬升

营收利润周期性分明，比年来利润增速优于营收增速。

营收方面，2011-2021年，公司业务收入从11.33亿元增长至93.09亿元，CAGR达23%。归母净利润方面，2011-2021年，归母净利润从3.25亿元增长至26.94亿元，CAGR达24%。

综合来看，公司属于机器零部件公司，安稳资产占比力高，营收和利润体现均展现一定的周期性，在2011-2016年的下行周期中，公司加大研发投入和本钱开支，因此2012-2016年利润增速小于营收增速，但公司的市场占据率不休提升，到了2016-2021年的抬升周期中，范围效应显现，红利才能提升，利润增速高于营收增速。2022年Q1-Q3公司营收和归母净利润分散为59.20/17.49亿元。

毛利率紧跟行业动摇，红利水平总体处于较高水平。

毛利率及净利率方面，2011年至今与公司全体体现一律，受卑劣景心胸影响，2011-2015年毛利率及净利率持续下滑，2016开头，公司毛利率紧跟卑劣同步上升，2021年公司毛利率达44.01%，净利率达28.99%。受高明原质料及卑劣行业需求影响，短期公司毛利率及净利率承压，2022Q1-Q3毛利率及净利率分散为40.30%和29.61%。

本钱报答率方面，2016年以来，公司ROE(TTM)增速提升，2021年公司ROE达29.29%，2022Q1-Q3ROE(TTM)达24.45%，相对值一直维持在较高水平。

持续加大研发投入，时期用度率管控较好。

研发用度方面，公司自建立以来，不休注意产物和武艺研发，2011-2021年，公司研发用度从0.39亿元增长至6.36亿元，CAGR达32%，此中在2011年至2015年的下行周期，公司仍持续投入研发，研发用度率从3.45%增长至7.99%，2016年后，公司营收和利润上升，范围效应显现，研发用度率有所回调，2021年后，公司积极提高高端液压件并努力于研发新系列产物，研发用度率达6.83%，2022Q1-Q3公司研发用度率为8.44%。贩卖用度和办理用度方面，2016年后范围效应显现，贩卖用度率及办理用度率同步下降。财务用度率受汇兑影响较大，比年来不休动摇。

2 液压行业长坡厚雪，高端液压件存较大国产交换空间

2.1 液压传动上风分明，产业链布局明晰

液压传动是以液体作为事情介质来转达能量和举行控制的传动办法，与机器传动及电气传动办法比拟，液压传动武艺具有功率分量比大、体积小、频响高、压力、流量可控性好，可柔性传送动力，易完成直线活动、可完成无极调速等优点，在计划端及使用端均具有较大上风。

液压传动体系寻常由动力元件、实行元件、控制调治元件、帮助元件和事情介质构成，此中动力元件的作用是将原动机的机器能转换成液体的压力能，实行元件将液压能转换为机器能而对外做功，控制元件则用来控制和调治液体的压力、流量和朝向，帮助元件是为体系正常事情提供必要的条件，事情介质则卖力完成活动、动力转达和光滑作用。

从产业链全景图来看，高明产业主要为钢铁、配件及事情介质，中游产业为液压动力机器，代表厂商为恒立液压，艾迪精密等，卑劣产业主要为工程机器、汽车产业、航天航空、机床东西、农业机器、重型机器等。

从本钱角度来看，对中游液压公司而言，高明原质料占比力大，以恒立液压为例，2021年原质料本钱占比67%；从卑劣需求来看，依据华经产业研讨院数据，工程机器为第一大需求范畴，占比达40.5%，这也是液压行业及公司会受工程机器周期影响的缘故。

2.2 市场空间：举世液压行业范围超2000亿，国内市场近900亿

举世液压行业超2000亿范围，中国为贩卖额第一大市场。

外洋液压行业起步较早，提高较为成熟。从市场范围来看，2010-2021年，举世液压行业市场范围从212.4亿欧元增长至304.3亿欧元（约2206亿人民币），CAGR达3.3%，此中2020年受新冠疫情影响，举世经济下行，液压行业范围有所下降。据中商产业研讨院猜测，随着疫情全愈，行业渐渐规复提高，2022年估计上升至306亿欧元支配。

比年来国内液压产业及卑劣市场均提高敏捷，从市园地区分布来看，依据国际流体动力协会统计数据，中国已成为第一大需求市场，份额从2010年的26.93%提升至2020年的36.04%，第二大市场为美国，占比为33.62%，其次分散为德国（9.34%）、日本（6.04%）、意大利（5.10%）。

国熟手业武艺才能持续提升，液压市场范围及产业总产值呈双增态势。

比年来国内液压行业快速提高，正渐渐变小与兴旺国度的武艺差距。现在举世液压第一大武艺泉源国为中国，据华经产业研讨院数据，中国液压专利哀求量占举世液压专利总哀求量的32%，远高于美日德三国，动员国熟手业增速发展。

市场范围方面，据中国液压气动密封件产业协会统计，在2016-2021年的工程机器抬升周期，国内液压行业市场范围从597亿元提升至879亿元，CAGR达8%，远高于同期举世液压行业范围增速（2016-2021年CAGR为2%）。

向将来看，在智能制造的大背景及国产交换的双重推进下，将来国内液压行业市场范围可能进一步提升。

产业总产值方面，比年来中国液压行业范围以上企业的产业总产值呈逐年上增趋向，2021年算计达766亿元。

2.3 竞争格式：国际龙头企业占据主导位置，国产物牌渐渐上升

液压行业提高与当地制造业提高休戚与共，国际龙头企业仍占据第一梯队。

“得液压者得天下”，液压件是装备制造业的中心零部件，液压产业的提高水平也是一个国度装备制造竞争力的紧张体现。

德美日作为传统制造业强国，其强壮的制造业沉淀与提高机会孕育了国际龙头企业，比如德国博世力士乐、美国派克汉尼汾、美国伊顿公司、日本川崎重工、日本KYB、日本纳博特斯克等。因此现在举世液压行业展现会合度高的特点，国际龙头企业仍把握市场主要份额。

市占率方面，由于2020年受疫情影响，举世液压行业动摇较大，因此为更好的展现行业竞争现状，我们以2019年的数据举行分析。

据华经产业研讨院统计，2019年举世液压行业CR4达42.3%，此中博世力士乐、派克汉尼汾、伊顿、川崎重工市场占据率分散为19.7%、9.7%、7.2%、5.7%，而国内液压龙头恒立液压及艾迪精密市占率仅为2.2%和0.6%。

固然国内液压公司的举世市占率仍处于较低水平，回看2012年，举世液压行业CR4为46.4%。将来，随着国内企业才能水平的持续提升，市占率可能进一步提升。

2.4 将来趋向：电动化是场面所趋，智能化与可靠性是紧张武艺提高需求

绿色提高成为行业共鸣，电动化是液压行业将来提高的紧张方面。工程机器行业面临的是B端市场，属于重资产的消费力东西，因此客户对经济性较为敏感。

在双碳及新动力增速提高的背景下，电动化是一定趋向。电动缸是将伺服电机与丝杠一体化计划的模块化产物，以电力作为直接动力源，接纳种品种型的电机动员不同情势的丝杠(或螺母)旋转，并经过构件间的螺旋活动转化为螺母(或丝杠)的直线活动，再由螺母(或丝杠)动员缸筒或负载做往复直线活动，同时将伺服电机最佳优点“准确转速控制、准确转数控制、准确扭矩控制”转变成“准确速率控制、准确地点控制、准确的力控制”，从而完成高精度直线活动。

较以液压油作为事情介质的液压缸而言，电动缸接纳机器布局传动，具有精度高、沾染小、能效高等上风，同时也可以愈加浅易地集成到可编程控制体系中，系液压缸敦睦动缸的武艺晋级产物，广泛使用于汽车、工程机器、医疗、航空、军工装备等范畴。

另一方面，随着产业消费主动化的推进，主动化消费工艺对装备要求越来越高，这也好效促进了电动缸的提高。

国内电缸提高势头精良，行业范围不休增长。

电动缸出色的功能决定了其将来市场潜力很大。产量及需求量方面，2014-2021年，电动缸行业需求量从7.25万台增长至22.96万台，CAGR为18%，相应地，电动缸市场快速提高，产量从0.77万台增长至5.59万台，CAGR达34%。

据共研网猜测，估计2022年电动缸行业产量将达6.91万台，需求量将达26.53万台。市场范围方面，从2014年的4.39亿元增长至2021年的10.06亿元，估计2022年将达11.46亿元。

与此同时，电动缸的紧张传动部件滚珠丝杆也展现高速提高趋向。

滚珠丝杆的主要功效是将旋转活动转换成线性活动，或将扭矩转换成轴向反复作用力，同时兼具高精度、可逆性和高听从的特点，被广泛用于数控机器、精密机床、产业机器、电子机器和航空航天业等范畴的产业装备和精密仪器。

接纳滚珠丝杆或行星滚柱丝杆等精密传动元件的电动缸传动听从高达90%以上，事情速率达2000mm/s，同时定位精度高，运转安定，使用寿命更长。

依据Value Market Research数据，2019年举世滚珠丝杆市场范围为195.48亿美元，估计2026年将到达296.61亿美元，时期年均复合增长率约为6.14%，此中2019年亚太地区市场份额占比为43.56%，估计2026年将增长至46.64%，而亚太地区市场份额的快速增长主要源于中国等提高中国度在航空、制造和机器人等行业的需求晋级。

据华经产业院统计数据，2021年国内滚珠丝杆市场范围为25亿元，估计2022年市场范围达28亿元。

我们以为，将来随着中心零部件的同步提高，电动缸的市场需求也会进一步拓展，液压行业电动化历程可能增速。

智能化与可靠性提升是国内液压厂商完成完举国产交换的必要条件。液压元件产物卑劣客户主要处于装备制造业，将来机器装备的提高趋向可细分为三点：

1）提高宁静性、低落劳作强度；

2）要求提高机器的精密和动态功能，要求活动与动力控制体系能好效提高机器的精度；

3）提高产物参军期内的可靠性和使用限期，变小维修保养时间，低落职员本钱。

因此，液压元件行业必需经过提高本身的智能化水平来满意主机装备的要求。换言之，液压元件产物全生命周期的智能化武艺是将来满意机器装备的紧张武艺提高需求。因此提升产物可靠性是从基本上改动行业现状，改动竞争格式的不二端正。

3 鹰击长空势如虹，五大逻辑增速公司腾飞

阿尔法与贝塔共振，公司迎左侧布局良机。

从估值来看，估值具有一定的修复空间。我们拉取2017年4月28日至今的PE（TTM），恒立液压最新PE（TTM）37倍（2023年1月20日数值）低于中位数41倍。

从行业来看，工程机器全体板块也仍处于相对较低的估值水平，展望2023年，一方面，疫情影响渐渐阑珊，房地产行业政策频发，行业可能触底；另一方面，为进一步扩展国内需求，基建投资可能坚持较快增长，从而确保对经济的托底作用，因此，我们以为随着卑劣景心胸可能上升，工程机器或将迎来全体修复的β行情。

从公司来看，恒立液压作为“明白马股”，已往公司股价及业绩的出色体现向市场富裕证实白其强壮的α，展现了高发展性。在此节点，我们总结出恒立液压可能再次乘势腾飞的五大逻辑。

3.1逻辑一：年代背景——国产交换要事先，行业周期性渐渐弱化

3.1.1 国产交换是场面所趋，高端液压件市场

国内液压市场大而不强，多政策助推液压件自主化提高。比年来固然我国液压行业提高较快，但就行业全体而言，液压产物大多会合在中低端产物市场，低端液压件过剩，竞争剧烈；而高端液压元件却严峻短少，国内主机厂所需高端液压件长时依托入口，展现大而不强的提高场面。

《中国制造2025》明白提出，到2025年，70%的中心基本零部件、紧张基本质料完成自主保证。2021年7月，中国液压气动密封件产业协会公布《液压液力气动密封行业“十四五”提高方案》，此中提出，到“十四五”末，80%以上的高端液压气动密封元（器）件及体系完成自主保证。

我们以为，比年来多政策不仅展现了国度对改动液压行业现在现状的决计，还验证了液压件对完成高端制造的紧张性，国内液压行业迎来提高机会期。

液压泵阀（含马达）代价量占比力高，国产化空间较大。

液压体系的中心元件包含液压泵、液压阀、液压马达、液压油缸。从产物代价量构成来看，液压油缸占比19%，液压泵阀（含马达）代价量算计46%。

但从2021年国内液压行业重点企业消费代价量分布来看，消费最多的仍为液压缸，占比达35.6%，而液压阀、液压泵及液压马达固然附加值较高，但武艺难度较大，消费代价量分布较少，分散为15.7%、12.4%和11.2%，由此可见，液压泵阀（含马达）是亟待国产化的重点范畴。

3.1.2 “出口需求+机器代替人工+环保标准晋级”，促使工程机器周期性不休弱化

出口需求

国内制造商外洋市场拓展顺遂，对冲国内周期动摇。

我国作为工程机器制造业大国，比年来国内制造商提高敏捷，不仅积极拓展外洋业务，创建外洋办事体系，还经过本钱办法举行国际化扩展，其产物已取得天下各国消耗群体高度承认，因此外洋市场成为工程机器行业的新增长极。

以发掘机为例，依据中国工程机器协会统计，2011-2021年，我国发掘机出口量从4565台增长至68451台，CAGR高达31%。此中，从2018年开头，国内发掘机的出口量远超入口量，而这数据眼前的中心逻辑在于国内挖机制造商产物制造才能的稳步提升。

尤其在后疫情年代，举世工程机器产业处于下行区间，经济显现动摇，但从国内挖机出口数据来看，外洋市场体现亮眼，2020年挖机出口量仍同比增长30%，2021年出口6.84万台，同比增长97%。据工程机器产业协会最新数据，2022年整年发掘机出口再创新高，算计10.95万台，同增60%。

综合来看，我们以为，国内制造厂商的综合才能在不休提升，不管是整机厂照旧中游以液压为代表的零部件厂商，优质龙头企业的外洋市场都在不休拓展，能好效平滑国内工程机器下行带来的国内需求下滑。

机器交换人工

生齿红利逐年减弱，“机器替人”成一定。当下，国内老龄化成绩严峻，2021年我国65岁及以上生齿占比达14.2%，步入深度老龄化社会，生齿红利的渐渐散失，劳作力本钱持续上升，紧缩了制造企业的红利空间，行业“机器替人”趋向增速。

另一方面，随着主动化、物联网等新兴武艺的提高，为产生更大的经济效益，智能化也是紧张的提高趋向。

由此，我们总结出“机器交换人工”历程中产生的两大需求：一局部是用现天然械产物对劳作力的交换需求，另一局部是智能化机器产物对现有传统装备的晋级交换需求。

在生齿老龄化与智能化提高的双重推进下，这两局部需求可能增速扩展，从而使得行业周期性渐渐弱化。

环保标准晋级

国四晋级增速工程机器绿色转型。工程机器属于沾染排放量较高的行业，在“双碳”背景下，增速绿色转型是行业可持续提高的唯一选择，由此环保标准晋级将带来装备更新需求。

从2011-2021年国内发掘机的销量来看，此中2016-2018年三年同比增速较高，发掘机销量大增，其缘故除了经济周期的抬升，更多的是来自行业内里装备的更新交换，驱动要素是2016年4月起，实行国三新政策。

受环保政策的影响，不切合标准的装备增速交换。2022年12月1日，非路途挪动机器国四标准顺遂实行，三一等各大主机厂也顺势推出一系列新产物。

固然与2016年比拟，外部情况有所不同，如今仍处于工程机器下行周期，思索到价格要素，装备的更新交换较之前比拟会略有滞后，但不管是从国四晋级的具体要求照旧从双碳的近景目标来看，国四晋级一定会掀开市场新增长极，带来一波装备交换需求，从而缓解本轮工程机器下行的影响。

综上所述，我们以为在“出口需求+机器代替人工+环保标准晋级”的三层要素驱动下，工程机器本年可能触底修复，行业龙头公司可能估值重塑。

3.2 逻辑二：时间维度——长时坚持做准确的事，顺遂把握两轮抬升周期

发掘机是工程机器行业的紧张装备种别，从发掘机的销量往返忆工程机器行业的周期，可以明晰的发觉，

1）第一轮周期（2009.06-2011.04）：2008年金融危急后，国内经济动摇较大。受四万亿投资及国二标准的实行，2009年6月开启工程机器行业抬升周期，国内挖机销量同比增持持续23个月坚持正增长。

2）第二轮周期（2015.05-2021.04）：由于行业产能过剩及房地产调控等影响，2011年5月后工程机器行业下行，而2016年作为“十三五”开局之年，智能制造增速，受国表里基建投资增速、装备更新晋级、“一带一块”战略深化、国三晋级等影响，工程机器行业规复了高速增长。

复盘恒立液压的发展途径，可以明晰的发觉，公司牢牢把握住了这2轮工程机器周期，从气动元件提供商发展为国产液压件龙头企业。

3.2.1 把握2009-2011年第一轮抬升周期，挖机油缸业务敏捷发展

从业务提高来看，1997年公司开头涉足口岸、冶金装备用大型油缸的研发和制造，自此进入液压行业；1999年公司告捷研发发掘机用高压油缸，为克制“卡脖子”成绩，恒立在2004年走上了发掘机液压油缸的自主研发之路；2003年，公司使用本身在液压油缸范畴积累的武艺上风动手研发盾构机用高压油缸，并于 2006年告捷开发盾构机自用油缸，进军掘进机行业并与小松达发展期的配套互助，成为国内最早的批量配套盾构油缸企业。

因此，可以说，自1997年开头公司就一直以研发为本，不休积累在液压行业的武艺才能，为公司紧抓行业提高机会奠基坚固基本。

把握抬升周期，顺势扩张挖机油缸业务。

2008年金融危急发作，为改良国内经济情况连续实行“四万亿”投资方案、十大产业复兴方案等政策，叠加国内古代化、城镇化、产业化及国际化步伐不休增速，国度安稳资产投资坚持持续增长，工程机器行业进入抬升周期，公司在这时期也不休改良挖机油缸工艺及功能，挖机油缸业务提高敏捷。

从营收来看，2008-2011年，挖机油缸业务从1.58亿元增长至8.87亿元，CAGR达78%，营收占比也从53.53%增长至78.26%。

从市占率来看，在此时期公司紧跟卑劣主机厂同步拓展市场，2008年公司国内市占率为13.6%，2010年成为卡特彼勒及格需求商，市占率打破至20.4%，为进一步突停业能限定，同年公司加大紧张装备投入并对消费武艺举行变革，2011年装备产能渐渐发扬，市占率增速提升至26.2%。

在此周期时期，公司成为国内四大发掘机自用油缸需求商之一，并为此中唯逐一家国内自主品牌企业。

3.2.2 下行周期持续蓄力，顺遂把握2016-2021年第二轮抬升周期

2011年10月，公司在上交所顺遂上市。

从股价体现来看，在2016-2021年的第二轮抬升周期时期，公司股价涨幅高达19.4倍，而支持股价低落的紧张在于公司的业绩。为更好的分析公司的提高历程，提炼公司的竞争上风，我们起首对公司上市以来的股价举行复盘。

2011-2015年的工程机器下行时期

非标油缸业务需求繁茂，挖机油缸市占率逆势提升。

从公司业绩体现来看，2011-2015年，公司营收分散为
11.33/10.45/12.30/10.93/10.88亿元，总体维持安定趋向。究其基本，主要是由于非标油缸业务提高迅猛，好效保证公司业绩。重型装备用非标准油缸卑劣需求广泛，此中盾构机油缸成为新增长点，承当多项严重项目，营收范围从2.36亿元敏捷增长至5.16亿元，占比从21%提升至47%。

但从企业提高的角度看，公司在此时期:

1）挖机油缸市占率一连提升趋向，2015年高达54.6%，此中中小发掘机油缸上升较快，市场位置安定；

2）积极拓展外洋市场，2012年建立美国分公司和日老实公司，并购德国WACO油缸制造仅限公司，2015年并购HAWE InLine，外洋营收占比从2011年的2%提升至2015年的28%；

3）拓展新业务并加大研发投入，2012年并购上海立新，积极展开大型发掘机油缸、非标油缸、液压泵阀及配套安装的研发，研发用度率从3.45%提升至7.99%。

2016-2021年的工程机器抬升时期

油缸业务紧跟行业景心胸敏捷提升，液压泵阀放量发作。业绩体现方面，2016-2021年，公司营收紧随行业抬升而上升，从13.70亿元增长至93.09亿元，CAGR高达47%。股价体现方面，在此时期公司股价增幅高达19倍多。

具体来看:

1）油缸业务方面，与基建投资同步拓展，此中挖机油缸营收从5.29亿元增长至31.27亿元，市占率从48.9%增长至62.4%，非标油缸营收从5.60亿元稳增至16.96亿元，CAGR达25%。

2）液压泵阀方面，公司在此时期持续加大高端液压件的研发，并连续推出新产物系列，前一阶段投入红利开释，营收高速增长，从2016年的0.83亿元增长至32.36亿元，CAGR高达108%，营收占比从6.1%提升至34.8%，成为公司继挖机油缸后的第二大业务，将来可能持续增长。

综合来看，不管是行业景心胸向上照旧向下，得益于公司优质的提高战略，公司在2次抬升周期的营收及市场体现优于行业均匀水平，本人行周期是的业绩动摇水平也低于行业均匀，不仅证实白公司在液压行业的精准布局，也验证了公司及办理层对行业趋向及公司提高的准确推断。

因此，我们以为，在新一轮周期到临之际，公司具有再次精准把握的才能。依据行业数据，2022年7月-11月，发掘机销量同比增速持续为正。

从中长时角度来看，思索到后疫情年代增速基建投资、房地产利好政策频发、国四排放标准实行等要素，我们以为工程机器行业存在布局性行情，公司作为优质龙头企业，存在市场时机。

3.3 逻辑三：高发展性——需求侧创新+需求侧放量

3.3.1 挖机行业：油缸外洋市场需求可能提升，泵阀国产交换空间较大

挖机油缸

挖机油缸是公司的中心业务，为公司基本盘。经过上文复盘，可以发觉挖机油缸业务在国内市场周期性厘革分明，市占率仍有提升空间。

但外洋市场方面，举世新冠疫情渐渐安定，带来了宏大的经济清醒空间，从而提振基本办法投资建立需求，外洋工程机器行业抬升，这一点从近2年国内发掘机出口数据可以取得验证（2021年发掘机出口数目6.84万台，同比增长97%，2022年1-11月国内发掘机出口达9.87万台，同增65%）。

我们以为固然将来发掘机出口同比增速估计有所回落增长情况会有所动摇，但全体出口量仍坚持中长时的增长趋向。

现在公司在挖机油缸范畴国内市占率第一，高达62%，举世市占率约30%。

向将来看，国内市场方面，固然仍处于行业下行周期，但一方面，后疫情年代在基建及地产政策的强支持下，国内挖机销量数据将有所全愈；另一方面，公司在中大挖油缸的市占率可能持续提升，因此国内市场需求及营收可能全愈。

外洋市场方面，在外洋工程机器清醒的背景下，思索到公司挖机油缸产物性价比高及品牌效应，再叠加公司在外洋市场的布局，我们以为，将来挖机油缸的外洋市场需求估计泉源于三方面：1）公司外洋客户的持续拓展；2）以卡特彼勒为代表的现有客户跟随行业景心胸抬升，业务需求扩张；3）由国内整机厂外洋化历程持续推进带来的需求增量。

依据我们测算，2021年挖机油缸市场范围约56亿元，估计2022年挖机油缸市场范围约42亿元，公司市占率达63%，该业务营收达27亿元，到2025年，挖机油缸市场范围可能提升至62亿元，公司市占率达64%，业务营收约39亿元。

挖机泵阀

液压泵阀亟待国产化，市场空间宽广。较已基本完成国产化的液压油缸而言:

1）液压泵阀及马达武艺难度更大，壁垒更高，现在国内液压行业企业的自主创新与基本研发才能不敷，国内高端液压件仍以外资企业为主。泵阀方面，以发掘机为例，中大型发掘机泵阀的需求基本被川崎重工和博世力士乐把持。

液压马达方面，国内发掘机的回转马达以外资KYB和丹佛斯为主，公司已完成小批量需求；而行走马达中外资以纳博特斯克为主，国产物牌中有艾迪精密。因此干系市场亟待国产化，存较大交换空间。

2）代价量更大，行家走机器范畴，泵阀的代价量约为油缸代价量的1.5-3倍。

3）标准化水平相对较高，更容易完成不同使用场景的拓展，也更容易诞生百亿级企业，举世液压巨头主要均以泵、阀为中心产物。

挖机泵阀是前周期业绩发作的紧张源头，将来中大挖泵阀市占率增速提升。

公司较早布局液压泵阀范畴，子公司液压科技建立于2013年，液压科技泵阀工场于2014年正式投产，业务于2016-2021年敏捷开释，主要为挖机泵阀，营收复合增长率高达108%。

经过多年研发，公司在泵阀范畴积累了多量产业化履历，具有展开紧张武艺研发的精良基本。

挖机范畴，依据上市公司交换纪要，现在小挖泵阀市占率约50%，中挖泵阀市占率20%+，大挖泵阀市占率约10%支配。

而现在中大挖泵阀市占率较低的主要是遭到卑劣主机厂验证及产能限定，比年来公司中大挖泵阀产物全盘配套于各大主机厂的主力机型并已基本完成开头验证。

2022年6月，公司大型挖机用泵阀产物“V90N230DP轴向柱塞并联变量泵和HVME700（B）正负流量全体式液压多路控制阀”顺遂经过省工信厅判定。

因此我们以为，在此轮行业的布局性时机及下一轮行业全体抬升周期中，公司中大挖泵阀市占率可能提升至小挖市占率水平。

3.3.2 非挖行业增长势头强壮，将来重点眷注高机、农机及海工市场

持续拓展非挖工程机器范畴及非工程机器范畴，不休丰厚产物线典范。

油缸业务方面，2021年非标油缸贩卖16.84万只，同比增长36.23%，此中起重系列类及新动力类非标油缸体现亮眼，整年收入分散同比增长了57.94%和88.84%，而海工范畴超大缸径、超大活塞杆、超长行程打桩船桩架变幅液压缸也以前完成交付。

泵阀及马达方面，非挖工程机器范畴，天空作业车行业国内和出口分明放量；非工程机器范畴，实用在海工、盾构、实验台等范畴的V30G系列产业泵以及多范畴使用的比例电磁阀告捷量产，并告捷研制出了摆线马达、电磁类插装阀、多行业使用阀组等产物，为产业泵阀持续丰收打下了坚固的产物基本。

天空作业机器

生齿红利退减叠加人力本钱上升，天空作业机器行业出息宽广。

天空作业车是指3米以上，由液压或电动体系支配多支液压油缸，可以上下举升举行作业的一种车辆。接纳液压传动的载人天空作业车，是今世优秀的物种机器装备。

我国天空作业平台行业起步较晚，产物浸透率较低，仍处于快速发展阶段。随着生齿红利减退和人力本钱上升，天空作业中费时费力的传统脚手架形式展现出被天空作业平台交换的趋向，天空作业平台的代价取得市场广泛承认。

从销量来看，2017-2021年，天空作业平台销量从4.58万台增长至16.01万台，CAGR达37%。据中研普华产业研讨院数据，2021年中国天空作业平台市场范围为276.98亿元。

对标美国天空作业平台市场，2021年美国天空作业平台保有量高达66.46万台，依据观研天下猜测，2021年国内保有量为38.44万台，因此将来国内天空作业平台市场仍有较大提升空间。

公司顺势推出天空作业车全盘体系处理方案。作为高武艺含量的载人天空作业装备，天空作业车对宁静与利用都有较高要求，公司相继推出多规格泵阀及马达产物，并推出全盘体系处理方案。

具体来看：

1）事情体系：HP5V45/S28开式泵+HVSP12总线/电液多路阀或EHV06电磁直推多路阀，可完成变幅、伸缩、回转、转向、平台等举措的精准利用。

2）行走体系：HP3G/HP4VG闭式泵+HM3V插装式/HM5V法兰式柱塞马达构成的静液压行走体系，具有控制准确、微动性好、布局紧凑、节能等上风。

3）电动缸：为天空作业车提供系列高功能电动缸，满意市场新的电驱策用需求。

农业机器

农业机器化水平持续提升。农业是支持百姓经济建立与提高的基本产业，因此农业机器化是完成农业古代化的紧张内容。

2022年2月，国务院公布《“十四五”推进农业乡村古代化方案》，要求加强农机装备单薄环节研发，加强壮中型、智能化、复合型农业机器研发使用。比年来，在国度政策的大力支持下，我国农业机器化水平不休提高。

从农业机器保有量来看，2018-2021年，保有量从1.98亿台稳步增长至2.06亿台。从农业机器总动力来看，随着行业保有范围的扩展，农业机器总动力也随之提升，2021年我国农业机器总动力达10.78亿千瓦，同比增长2.1%。

液压体系对农机功能与经济效益双升至关紧张。

“机收减损”是粮食丰收增收的紧张办法，因此对农机的事情可靠性、利用温馨性等提出了更高的要求。

公司作为国内液压件龙头企业，推出的很多泵阀产物及体系处理方案已在起重机等机器上成熟使用。

由于农业机器工况有所不同，公司基于强研发才能对产物举行晋级迭代，从而确保农机高校安定的完成农事事情。

以采棉机体系处理方案为例，装备的HP4VG系列高压闭式泵，排量掩盖60-175cc/rev，可应对不同的机型与工况需求。同时，与HM(E)6V系列斜轴马达协同打形成闭式静液压行走体系，在提升事情听从的同时更为节能。

我国作为农业大国，农机市场范围较大，向将来看，公司系列产物可能复刻挖机泵阀告捷途径在市场上敏捷放量。

海工市场

在海工市场，公司主要提供海工油缸业务。比年来大海工程活动频发，尤其是双碳背景下海上风电场建立增速。但由于事情地点处于外海，受潮汐涌浪影响及盐雾腐化尤为分明，因此对海工油缸的耐腐化性提出了更高要求。

内生方面，公司基于多量的海工使用履历，可依据客户的特定需求，量身定做可承受风波和海水腐化的打桩船液压缸。

2021年12月，公司历时历时一年研制而成的超大缸径、超大活塞杆、超长行程打桩船桩架变幅液压缸及体系即将迎来圆满交付，不仅可以承受19400kN的最大事情拉力与29700kN的最大事情推力，并且完全切合验证社对海工使用装备所要求的事情情况条件，助力高效完成打桩、起重、换铰和起倒架等各工况下必要的桩架变幅作业。

外表方面，2022年，公司收买其全资子公司普莱克斯外表武艺（常州）仅限公司的100%股权。普莱克斯外表武艺(常州)仅限公司拥有优秀的外表热喷涂处理武艺和专业的喷涂武艺团队。因此，本次收买完成后，公司可能依托普莱克斯在喷涂范畴的丰厚履历，整合公司现有资源，提升恒立液压热喷涂的武艺水安然消费才能，助力恒立海工油缸业务提高。

3.3.3 定增50亿扩产，增速推进公司产物高端化、电动化及举世化历程

2021年公司公布非公开刊行方案，定增50亿用于墨西哥项目（12亿）、线性驱动器项目（15亿）、国际研发中央项目（6.5亿）、通用液压泵技改项目（3.1亿）、超大重型油缸项目（1.5亿）。具体来看：

1） 墨西哥工场项目：增速举世化业务布局，推进国际化提高战略；

2） 线性驱动器项目：重点提升电动缸及滚珠丝杆研发才能。

此中电动缸是液压缸的晋级产物，而滚珠丝杆等精密传动元件不仅是电动缸的紧张零部件，也是机器常用元件，市场提超过息宽广。该项目达产后将构成年产104,000根标准滚珠丝杆电动缸、4,500根重载滚珠丝杆电动缸、750根行星滚柱丝杆电动缸、100,000米标准滚珠丝杆和100,000米重载滚珠丝杆的消费才能。

3） 国际研发项目：主要展开液压泵阀及马达干系研讨，该项目有利于培养高端液压件研发才能，并未墨西哥工场消费提供武艺储存。

4） 通用液压泵技改项目：通用泵阀市场较发掘机用范围更大，是公司将来重点开发的市场范畴，该项目有利于处理公司通用泵阀产能不敷的成绩，推进公司通用泵阀业务快速拓展，亦有助于优化产物布局，项目达产后原有年产9,000台通用液压泵的产能将扩至年产70,000台。

5） 超大重型油缸项目：有助于公司完满非标定制化超大重型油缸消费才能，主要使用于海事海工、大型水利、锻压机床和冶金等行业。该项目达产后将构成年产2,800吨非标定制超大重型油缸的消费才能，有助于丰厚公司产物布局。

综合来看，此次定增项目不仅好效处理了现阶段公司拓宽业务线时的产能瓶颈，更是放眼将来，培养高端液压件研发才能，优化公司现产物布局，并为之后品类的举世化扩张奠基基本，增速了高端液压件的国产交换历程。因此我们以为，公司固然是作为周期股发展至今，但现阶段，相较于周期，公司更具有高发展性。

3.4 逻辑四：护城河安定——武艺才能与净利润水平行业抢先

国内液压行业的竞争者可分为三类：

一类是外洋着名液压品牌，如博世力士乐、川崎重工、KYB等；第二类是国内大型液压器件消费企业，比如恒立液压、艾迪精密、邵阳液压；第三类是国内综合性工程机器消费企业，经过吞并收买或以自有资金布局液压件，比如中航重机、川润股份等。

从举世液压行业竞争格式来看，2019年恒立液压及艾迪精密举世市占率为2.2%和0.6%。不管是从营收照旧从产物线来看，公司都是国内液压行业市场中国产物牌的相对龙头企业。

武艺研发才能强壮，引领液压件国产化历程。

1999年公司告捷研发射挖机油缸，并于2004年走上发掘机液压油缸的自主研发之路，自此国内品牌的市场份额渐渐提升，至今公司市占率高达62%。

高端液压件方面，对内，公司2011年开头就涉足液压泵阀的研发，并开启高精密液压铸件项目，对外，公司并购在泵阀范畴具有多年消费履历的上海立新及Hawe-Inline公司，表里并举加强公司在液压泵阀范畴的武艺才能。

停止现在，公司以前把握了高压柱塞泵和液压多路阀的多项紧张中心武艺，完成了中小型发掘机用液压泵阀的范围化消费。

从专利武艺数目来看，比力2021年国内液压龙头恒立液压和艾迪精密数据，恒立液压专利数远超艾迪精密。

铸件自研叠加范围效应，公司净利率远高于可比公司。

从毛利率来看，2017年至今，公司毛利率全体呈上升趋向，尤其是在2020年后，原质料钢材价格上增，偕行可比公司毛利率下行，公司仍旧处于较高水平，一方面是由于公司产物布局的优化（液压泵阀等高毛利产物销量上升），而另一方面得益于公司自产铸件上风，2020年铸件全体良品率提升到了98%以上，将来随着铸件产能的开释，公司产物本钱能取得更好控制，毛利率维持高水平。从净利率来看，公司前一阶段投入红利开释，范围效应显现，近三年与偕行可比公司的净利率差距渐渐拉大。

3.5 逻辑五：他山之石——对标博世力士乐，可能复刻外洋龙头发展途径

博世力士乐为举世液压行业第一大龙头企业，2021年贩卖收入达61.67亿欧元，以304.3的举世液压行业市场范围举行测算，博世力士乐举世市占率为20.3%。在外洋工程机器景心胸下行的基本下，2021年恒立液压的举世市占率也仅为4%，对标外洋龙头博世力士乐，恒立液压仍有较大提升空间。

回顾博世力士乐百年提高历程，可以细分为5个阶段。

1）1795-1964年：从铸铁厂提高为液压处理方案专家。

1952年公司开头消费标准化液压元件和液压安装，1953年消费出第一台产业化消费的行走机器用齿轮泵，今后公司不休努力于泵阀的研发和制造，直至1964年，内含三根柱塞的径向柱塞泵的初次小批量消费，公司发展为液压处理方案专家。

2）1965-1995年：发展为多项武艺提供商。

公司持续拓展产物线，并开头涉足产业及行走机器范畴。时期公司经过多次收买，加强综合才能并以此进入新细分范畴。1979年，公司开发射天下上首台免维护交换伺服马达，从而引发了机器工程行业的一场反动。1994年，公司公布首个无轴驱动卷筒印刷机，也掀起了印刷机制造范畴里的一场反动。

3）1996-2000年：转向提供多武艺集成方案。

4）2001-2016年：建立在传动与控制处理方案范畴的举世向导者位置。

2001年原公司曼内斯曼力士乐与博世主动化武艺公司兼并，构成博世力士乐股份公司。今后的15年时期公司努力于将软件与产物团结，增速产物智能化历程。

5）2017年至今：数字化转型。工场主动化成为比年来公司提高重点，公司积极推进数字化转型，经过互联液压体系打造武艺限定，打造“将来工场”。

经过复盘博世力士乐的提高途径，我们总结出四个发展要点：

以研发为基，以产物为本，兢兢业业提高实业

自涉足液压行业以来，博世力士乐就不休专注于武艺研发。不管是哪个发展阶段，研发不休是公司“主旋律”。依据公司年报数据，博世力士乐的研发付出终年坚持在5%-7%的区间内。

2021年博世力士乐研发投入3.44亿欧元，主要用于行走机器主动化、工场主动化、基于ctrlX AUTOMATION主动化平台的产物组合，以及产业液压范畴的集成轴体系。

停止现在博世力士乐产物矩阵丰厚，涵盖组装武艺、电子传动与控制、齿轮武艺等10大品类，触及农林、汽车、电池消费、化工、动力和公用遗址等14个行业，为公司业绩提供好效确保。

回看恒立液压的发展途径，也可以发觉，公司的每一次业绩发作及产物市占率提升均得益于前一阶段多量的研发投入。

在品类方面，公司产物从单一油缸拓展最多种别非标油缸、液压泵阀、马达、液压体系、电动缸、滚珠丝杆等。

行家业方面，公司也从发掘机拓展至产业机器、天空作业、农业机器、海工海事、新动力等范畴。

吞并收买优质公司，加强综合才能，快速切入新范畴

液压属于武艺茂密型与资金茂密型行业，且产物在主机厂的验证周期较长，因此收并购是加强综合才能，敏捷切入新细分范畴的最佳选择。

从博世力士乐的6次紧张并购事变来看，每一次并购都是推进公司完满武艺才能或进入新市场的紧张。

恒立液压自建立以来也不休持续有并购事变，此中大局部收买均是针对液压泵阀范畴，为公司液压泵阀在2016-2021年的发作奠基了安定基本。

我们以为，在企业的发展阶段，并购意味着“强强团结”，经过整合两边的武艺上风，构成互补或协同效应，从而在国内乃至举世的竞争中取得上风位置，对企业提高至关紧张。

较早布局外洋市场，举世化提高战略

博世力士乐在公司提高的第二阶段就开头动手布局外洋市场。

以中国市场为例，1978年，公司就开头布局中国市场，建立博世力士乐（中国），自此开头为中国各行各业消费力士乐产物。2005年，中国成为了博世力士乐的举世第三大机构，仅次于德国和美国。

提高至今，产物掩盖行走机器使用、水利工程、口岸机器、船舶及海事工程、重产业、通用机器等多范畴。博世力士乐（中国）除在香港建立事情处外, 亦于上海, 北京, 大连, 广州及成都开设了代表处, 从事贩卖, 业务联结, 办事与武艺支持。除中外洋，公司在美国、意大利、土耳其、印度、英国等多个国度均举行了布局。

从博世力士乐2021年分地区贩卖占比情况来看，其国内（德国）市场营收占比近21%，剩下的79%均来自其外洋市场。

从后果来看，博世力士乐的举世化布局不仅拓宽了产物的贩卖渠道，还丰厚了公司的市场履历，在一定水平上增速了公司武艺的更新， 是一个良性循环。

恒立液压不休增速举世化布局，十大制造基地可能提升外洋营收份额。

2012年公司建立美国和日本子公司。2015年公司经过收买德国哈威InLine、日本服部精工株式会社，顺势拓展欧洲及日本市场。

2017年，公司芝加哥工场建成运转，2020年公司建立印度子公司。2022年公司墨西哥工场进入基本办法建立阶段。提高至今，公司在举世范围内有10大制造基金，业务掩盖超20个国度。此中外洋最大的消费基地为墨西哥工场，可能于2023年完成投产。

我们以为，随着墨西哥工场的投产，公司举世化历程可能增速。

放眼将来，把握行业将来提高趋向，事先布局

1965-1995年，博世力士乐重点提高液压泵阀件，并事先把握电动化趋向，推出电机、伺服泵等优秀产物；2001-2016年，力士乐开启智能化篇章，专注研发由软件驱动并完成互联的传动与控制处理方案。2017年至今，力士乐紧跟“产业4.0”提高，布局产业主动化，努力于推进数字化转型，打造“将来工场”。

固然博世力士乐每个阶段的提高与德国全体制造业的提高趋向及水平干系，但其告捷把握了每一次年代机会，从而完成质的奔腾。

比力德国，国内制造业水平分明不敷，在高端液压件市场仍存在较大交换空间，而电动化方面，也存在诸多“卡脖子”成绩，但从恒立液压定增项目中可以确认，公司精准把握了国内液压行业将来的提高趋向，因此我们以为公司可能行家业晋级中敏捷发展，成为下一个“博世力士乐”。

4 卡特比勒股价新高对国内工程机器的启示

停止2023年1月27日，卡特比勒盘中新高达266.04美元，较2022年9月27日盘中低价159.53美元增长近66.8%。比力卡特比勒2022年二季度体现，我们以为支持卡特比勒近期股价上增的紧张要素是其三季度超预期的业绩及红利才能。

营收方面，得益于价格上增和销量增长，卡特彼勒2022年Q3贩卖收入150亿美元，较2021年Q3124亿美元增长21%。

红利方面，卡特彼勒2022年Q3业务利润率为16.2%，较2021年Q3的13.4%提升2.8pct；每股红利为3.87美元，而2021年Q3每股红利为2.60美元。贩卖净利率也提升至13.61%。

分业务来看，工程机器业务营收达62.76亿美元，同比增长19%，但该业务利润达12.09亿美元，同比增长40%，资源范畴营收和业务利润分散同比增长30%/81%，动力和运输范畴营收和业务利润分散同比增长22%/32%。

分地区来看，第三季度，拉美地区工程机器营收同比增长51%，北美地区工程机器营收同比增长29%，亚太地区工程机器营收同比增长1%。

团结卡特彼勒二季度财务数据，三季度财务数据超市场预期。对此，我们总结了卡特彼勒三季度数据亮眼及股价新高的几点缘故：

1） 举世大宗商品价格上增，支持公司矿业收入。

2） 卡特彼勒作为举世工程机器行业龙头，竞争格式安定，定价才能强，公司经过涨钱办法将需求链本钱上增压力举行转移，提高红利才能。而办理层也公开表现，第四序度的价格涨幅将持续凌驾制造本钱的上增，销量也将持续增长。

3） 得益于产物综合功能，卑劣需求康健。

以矿业装备为例，2022年9月，必和必拓团体、卡特彼勒公司和芬宁国际公司公布将渐渐交换必和必拓埃斯康迪达铜矿的整个矿卡车队，更新为CAT?（卡特）798AC电驱动卡车。第一批新车将于2023年下半年到岗，其他车辆将在将来10年大连续交付。此次交换不仅大幅增长了卡特彼勒卡车的数目，更是推进了矿场向干净动力方面的过渡转型。在这一历程中，产物竞争力较强的企业可能富裕获益。

4） 举世化战略布局。向将来看，国内疫情放开对亚太地区将来的市场需求有积极影响。

5 红利猜测与估值

5.1 基本假定与业务收入猜测

基本假定：

一、液压油缸

1）挖机油缸业务与卑劣发掘机的销量干系性较大，思索到后疫情年代国表里市场基建投资上升，假定将来国内挖机销量及外洋出口销量稳步增长；

2）公司在液压油缸范畴市占率第一，得益于产物上风，将来市占率可能持续提升；

3）受高明原质料上增影响，估计2022年毛利率承压，但思索到之后产物布局的优化，公司毛利率水平可能取得控制。

二、液压泵阀

1）公司在非标泵阀及马达范畴持续拓展，估计2023年非标泵阀在高机、农机及海工范畴发作，今后坚持高速增长，同时，非挖泵阀及马达业务可能营收占比可能提升；

2）假定毛利率2022年小幅下降，之后获益于公司铸件产能开释，产物本钱能好效控制，产物毛利率可能小幅上升。

三、油缸配件

1）2022年受疫情及工程周期影响，油缸销量下滑，假定油缸配件业务2022年也有所下滑，2023年后可能坚持稳增；

2）总体趋向与油缸一律，受高明原质料上增影响，估计2022年毛利率承压，但思索到之后产物布局的优化，公司毛利率水平可能取得控制。

四、液压体系

1）该业务现在体量较小，假定将来可能稳步拓展；

2）思索到该业务仍处于拓展阶段，而整套体系处理方案是场面所趋，因此为拓展市场，假定该业务将来毛利率小幅下降。

五、其他业务

1）2022年估计体量有所变小，将来小幅提升；

2）假定将来毛利率水平基本坚持安定。

5.2 估值和总结

恒立液压深耕液压行业多年，为国内液压行业的相对龙头，公司比年以武艺为驱动力，持续打破高端液压件的中心工艺，丰厚产物线并加大非挖范畴的业务拓展。

我们估计公司2022-2024年分散完成收入80.7/98.3/115.0亿元，同比增长-13%/22%/17%；完成归母净利润21.1/27.8/32.1亿元，同比增长-22%/32%/16%；2021-2024年CAGR达7.3%，2022-2024年对应的EPS为1.58/2.07/2.39元。公司如今股价对应的PE为42/32/27倍。

风险提示

1）高端液压件中心武艺难以打破；2）国内基建政策支持不及预期；3）卑劣整机厂需求不及预期；4）非挖范畴及外洋市场拓展不及预期。

——————————————————

报告属于原作者，我们不做任何投资发起！如有侵权，请私信删除，谢谢！

精选报告来自【远瞻智库】报告中央-远瞻智库|为三亿人打造的有效知识平台